由于 ETF、永续合约和结构性产品将资本锁定在比特币和高市值资产中，山寨币的旺季可能已经结束。
文章作者：Michael Tabone
文章来源：Cointelegraph
文章编译：Ada, MetaEra
比特币交易型产品可能彻底改变了加密货币“山寨季’”的传统概念。
多年来，加密货币市场一直遵循着一种熟悉的规律，资金在不同资产间轮动的节奏近乎可预测。比特币价格飙升，吸引了主流市场的关注和大量流动性，随后山寨币市场的大门便会打开。投机资金涌入这些市值较小的资产，推高其价格，交易者们兴奋地将其称为“山寨季”。
然而，这一曾被视为理所当然的周期性规律如今却显露出结构性崩溃的迹象。
现货比特币交易型开放式指数基金（ETF）在 2024 年打破了历史记录，吸引了 1290 亿美元的资金流入。这不仅为散户和机构投资者提供了前所未有的比特币投资渠道，同时也形成了一个资金缺口，大量资金被从投机性资产中抽离。如今，机构投资者有了一个安全且受监管的方式接触加密货币，无需再承担山寨币市场的高风险。许多散户投资者也发现，投资 ETF 比追逐下一个价值翻 100 倍的代币的冒险之旅更具吸引力。就连知名比特币分析师 Plan B，也选择将自己的实际比特币兑换成现货 ETF。
这种转变正在实时发生。如果资金继续锁定在结构化产品中，山寨币将面临市场流动性和重要性不断被边缘化的困境。
结构化加密货币投资的兴起
比特币 ETF 为追逐高风险、低市值资产提供了另一种选择，因为投资者可以通过结构化产品获得高杠杆、流动性和监管透明度。散户曾经是山寨币投机的主要推动者，现在他们可以直接投资比特币和以太坊 ETF，这些工具不仅消除了自我托管的担忧，降低了交易对手方风险，还与传统投资框架相契合。
机构投资者有更大的动机去规避山寨币风险。对冲基金和专业交易部门曾经追逐流动性较低的山寨币以获得更高回报，现在他们可以通过衍生品获得杠杆，或者通过传统金融轨道上的 ETF 进行投资。
有了通过期权和期货进行套期保值的能力，投资者对低流动性、低交易量的山寨币进行投机的动机大幅减弱。2 月份创纪录的 24 亿美元资金流出和 ETF 赎回创造的套利机会进一步证实了这一点，这些因素迫使加密货币市场具备了一种前所未有的纪律性。
风险投资会放弃加密货币初创企业吗？
风险投资公司（VC）历来是推动“山寨季”的关键力量，为新兴项目注入资金，并围绕新兴代币构建宏大叙事。然而，随着杠杆的获取变得愈发容易，资本效率成为核心考量，VC 正在重新审视其投资策略。
VC 的目标始终是实现尽可能高的投资回报率（ROI），但通常回报率范围在 17% 到 25% 之间。在传统金融领域，无风险利率（通常以美国国债收益率为基准）是衡量所有投资的标准。而在加密货币领域，比特币的历史增长率则成为预期回报的基准，这实际上成为行业的“无风险利率”。过去十年间，比特币的复合年增长率（CAGR）平均达到 77%，远超黄金（8%）和标普 500 指数（11%）等传统资产。即使在过去五年中，涵盖牛市和熊市，比特币的 CAGR 仍保持在 67%。
以这一增长率为基准，风险投资家若将资本投入到比特币或比特币相关项目中，五年内的总回报率（ROI）将达到约 1,199%，即投资金额将增长近 12 倍。尽管比特币价格波动依然存在，但其长期优异表现使其成为评估加密领域风险调整回报的基准。随着套利机会的增加和风险的降低，VC 可能会更倾向于选择更安全的投资方向。
2024 年，风险投资交易数量下降了 46%，尽管第四季度整体投资规模有所回升。这表明风险投资正从广泛撒网转向高回报、高价值的项目，而非单纯的投机性投资。
Web3 和人工智能驱动的加密初创公司仍然受到关注，但那种对任何有白皮书的代币项目进行无差别投资的日子可能已经一去不复返了。如果风险投资进一步转向通过 ETF 进行结构化投资，而非直接投资于风险较高的初创公司，那么对于新的山寨币项目来说，形势可能会变得严峻。
与此同时，少数已经进入机构视野的山寨币项目——例如最近提交了 ETF 申请的 Aptos——只是特例，而非普遍现象。即使是旨在提供更广泛市场敞口的加密货币指数 ETF，也难以吸引到大规模的资金流入，这进一步凸显了资金的集中化趋势。
供应过剩问题和新的市场现实
行业格局已经发生了变化。众多山寨币竞相争夺关注，导致市场出现了饱和问题。据 Dune Analytics 数据显示，目前市场上已有超过 4,000 万种代币。2024 年平均每月新推出 120 万种代币，而自 2025 年初以来，新增代币数量已超过 500 万。
随着机构投资者更倾向于通过结构化产品进行投资，且缺乏由散户驱动的投机性需求，资金也不再像过去那样流向山寨币。这一现象揭示了一个残酷的事实：大多数山寨币将难以存活。CryptoQuant 首席执行官 Ki Young Ju 最近警告称，如果市场结构没有根本性的转变，这些山寨币中的大多数不太可能生存下来。他在最近的一篇 X 平台帖子中表示：“‘万物皆涨’的时代已经结束”。
传统的投资策略——等待比特币主导地位减弱后再转向山寨币——可能已不再适用于当前市场。如今，资金更多地被锁定在 ETF 和永续合约中，而不是自由流入投机性资产。
加密市场已经发生了深刻变化，不再像过去那样简单地依赖于比特币牛市之后的山寨币繁荣。如今，资本效率、结构化金融产品和监管明确性正在成为决定资金流向的关键因素。比特币 ETF 的推出正在改变投资者的投资方式，并从根本上重塑整个市场的流动性分布。
对于那些基于比特币牛市之后必然迎来山寨币繁荣而构建投资策略的人来说，现在可能是重新审视策略的时候了。随着市场的成熟，规则已经改变，资金不再像过去那样自由流入投机性资产，而是更多地被锁定在 ETF 和永续合约中。这种趋势表明，未来加密市场的投资逻辑将更加注重合规性和长期价值，而非短期的投机机会。