该机构认为，MSCI世界指数的成分结构可能发生变化：美国股票的占比可能由目前72%，降至约62%，而欧洲股票仓位将获提升。
文章作者：王小青
文章来源：《财新》
瑞士百达财富管理在近期发表的一份报告中称，美国特朗普政府迅速且激进的关税政策，与「海湖庄园协议」内容一致，而「海湖庄园协议」存在谬误，其最激进的部分将挑战美国金融的稳定性，包括最终削弱美元的储备货币地位。
瑞士百达财富管理美国高级经济师崔晓及宏观经济研究主管杜泽飞（Frederik Ducrozet）联合撰写了上述报告。他们认为，「海湖庄园协议」将由三个方面破坏美国金融的稳定性，分别是：破坏美国国债稳定性，削弱美国联储局独立性，以及最终削弱美元的储备货币地位。
所谓「海湖庄园协议」（“Mar-a-Lago Accord”），一般认为最初的提法来自 Hudson Bay Capital 投资公司前高级策略师 Stephen Miran 于 2024 年 11 月发表的一份题为《重构全球贸易体系用户指南》（A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System）的 41 页论文。随着 Miran 获委任为白宫经济顾问委员会主席，这篇原本没什么关注度的论文广受聚焦，美国经济学家和华尔街也广泛讨论「海湖庄园协议」的可能性。
上述论文提出了一系列构想，意图以关税、汇率政策、国家安全绑定的手段来降低美国的贸易赤字、提升美国制造业竞争力，并且目标在维护美元作为全球储备货币地位的同时，重新分配美国为此承担的经济负担。在论文的第 28 页，有关多边外汇协议的构想被命名为「海湖庄园协议」，但目前市场中所讨论的「海湖庄园协议」是基于论文的整体构想，故「海湖庄园协议」事实上更广义地被理解为一个构想中、有可能部分被落实的政策议程。
在「海湖庄园协议」中，美国「双赤字」（财政赤字与经常账户赤字）经济失衡的根本原因，被认为是美元高估，而这是全球对美元作为储备货币和避险资产的需求缺乏弹性造成的。美元高估，导致美国出口缺乏竞争力，而进口更加便宜，这加剧了美国制造业的衰退。而居高不下的财政赤字和债务水平带来了巨大挑战，同时美国对全球提供的安全保障体系，也对本国形成沉重负担。
瑞士百达财富管理指出，「海湖庄园协议」的总体目标是在贬值美元的同时，保持美元作为主导储备货币的地位，并避免美国利率上升。
为了实现上述目标，协议提出了以下数项解决方案。首先，以关税和撤销安全保障作为谈判工具，向贸易伙伴施压，并将关税收入用于充盈美国财政，支持国内减税计划。第二，通过类似《广场协议》的多边外汇协议来降低美元汇率，并让美国政府运用外汇稳定基金（Exchange Stabilization Fund, ESF）或设立主权财富基金，直接购买外币的单边货币手段，来降低美元汇率。第三，为降低外国抛售美元资产推高美国利率的压力，建议鼓励各国储备管理者将目前所持美债置换成零息百年世纪债券（zero-coupon century bond），通过延长外国政府持美债平均久期，减少短期抛售冲击。第四，对外国官方机构持有的美国国债所产生的利息收入征收一定比例的用户费用，以此降低对美元资产的需求，从而缓解美元高估问题。
瑞士百达财富管理认为，「海湖庄园协议」全面实施的可能性极低，但不能排除其中部分条款进入政策讨论阶段，包括针对外国持有美国国债的利息支付征收小额费用。「这项费用可能仅适用于新发行的国债，并且因国家之间可能会有所不同，在市场动荡期间大概不会推行。即便如此，该政策仍将对美国债券市场及整体金融稳定构成重大风险。」
上周在特朗普政府激进的「对等关税」冲击下，美国国债价格经历了 2001 年以来最大跌幅，其中 10 年期国债收益率 4 月 11 日收市升至接近 4.5%。
瑞士百达财富管理将上述针对美债的收费视作「资本关税」。除此之外，该机构认为，「海湖庄园协议」中最激进的部分还包括：削弱美联储独立性、破坏现有贸易协定以及对盟友的「恶意对待」，而这些都可能动摇美国金融体系的稳定性，因为这些举措可能削弱美国国债的信誉，并侵蚀美元的储备货币地位。
目前，大约 30% 的美国市场流通国债由外国投资者持有，其中一半来自官方（而非私人）机构的需求。
瑞士百达财富管理进一步指出，「海湖庄园协议」可能会进一步增加美元资产的风险，而美元资产当前已因多方面因素而面临挑战。
这些挑战因素包括：对美国经济增长前景的担忧削弱了「美国例外主义」；美国在人工智能领域的领导地位遭遇竞争；欧洲加强财政支出带来其吸引力提升；美股等资产在长期优异表现后的潜在回调风险。
瑞士百达财富管理提到，美国政府之所以能够以较低成本借款，依赖于美元作为全球储备货币的独特地位，以及美国资本市场的深度和流动性。然而，美元若持续走弱，可能会侵蚀这一「过度特权」（exorbitant privilege），并导致美国财政前景进一步恶化。
从投资的角度，瑞士百达财富管理指出，在短期内，随着特朗普政府宣布对超出 10% 统一关税之外的「对等关税」暂停 90 天，或许暂时避免了一场流动性危机；但即便市场出现稳定迹象，衰退风险日益上升，在对中国实施高额关税以及未来可能对更多行业加征关税的背景下，全球股市仍将持续承压。
该机构认为，MSCI 世界指数的成分结构未来可能会发生根本性变化：美国股票的占比可能由目前 72%，降至约 62%，而欧洲股票仓位将获提升。
另外，该机构建议继续持有瑞士法郎（CHF）和黄金等避险资产，并保留一定现金头寸，以便在局势明朗后重新配置资产。