RWA 代币化以区块链技术破解跨境资产流通困局，香港借监管沙盒抢占合规先机；内地严控风险探索金融创新边界，全球关税壁垒下资产数字化面临监管与透明性双重考验。
文章作者：孙俊律师团队
文章来源：刑事案例法律分享
2025 年 4 月，美国政府以「对等关税」为名，实施了新一轮贸易保护主义政策，对所有进口商品征收至少 10% 的基准关税，并对包括中国、欧盟、越南在内的贸易逆差较大国家和地区加征更高税率。这一政策迅速在全球引发连锁反应，国际贸易环境不确定性显著上升，传统实体资产跨境流动的成本与风险随之增加。在此背景下，如何实现资产价值的高效流通与全球化配置，成为金融科技发展亟需解决的重要课题。
现实世界资产（Real-World Assets, RWA）的代币化，作为区块链技术与传统金融深度融合的产物，为这一难题提供了全新的解法。通过将房地产、债券、商品、应收账款等传统资产以代币形式上链，RWA 代币化能够提升资产的流动性与透明度，降低交易成本，并为全球投资者提供更广泛的投资标的。在全球贸易分裂加剧、金融监管体系面临重新配置的时代，这一技术趋势有望在一定程度上缓冲政策外溢效应对跨境金融流通所带来的压力。
然而，RWA 的代币化不仅涉及技术创新，更对现有金融监管体系提出了挑战，尤其在资产真实性验证、代币发行合规性、跨境监管协作以及投资者保护等方面，亟需构建清晰且可执行的监管框架。作为金融基础设施高度发达的区域，中国香港在全球率先出台一系列关于虚拟资产与 RWA 代币化的监管沙盒与试点政策，而中国内地也在有序推进数字金融相关立法与监管实践。
本文将以当前全球贸易格局变化为背景，围绕现实世界资产代币化的意义与风险，聚焦中国香港与内地的政策实践，探讨其未来的合规发展路径。
RWA 的运行逻辑、意义与风险（一）RWA 的运行逻辑
现实世界资产（Real World Assets, RWA）的代币化，是指将现实中的实物或权利型资产——例如房地产、债券、应收账款、大宗商品等——通过技术手段映射为区块链上的数字凭证，使其可以在去中心化网络中进行流通和金融操作。该机制本质上是通过区块链技术对资产进行数字身份化，并以此为基础进行融资、交易或抵押等操作。其基本运行路径可分为以下几个环节：
1.资产上链与确权
首先，对某一现实资产进行价值评估和权属确权，通过专业中介或托管机制，确保该资产在法律和商业层面具备可转让性与可验证性。随后，通过智能合约将该资产的所有权或收益权转化为区块链上的代币形式。
2.代币发行与融资操作
基于已上链的资产，相关主体可发行具备代表性的数字代币，用以在 Web 3.0 网络环境中进行公开募集资金。这一过程可绕过传统金融体系中严格的信贷审批流程，使得中小企业、初创项目等也能凭借其实际资产直接获得融资渠道。
3.平台撮合与交易机制
在去中心化金融平台或其他数字资产交易系统中，投资人可以对 RWA 代币进行购买、转让或用作抵押。区块链的开放性与全球性意味着这些交易不受地理与时间限制，极大拓展了融资方的潜在资金来源。
4.智能合约与风控执行
RWA 代币的运行依托智能合约来实现流程自动化与规则执行，包括资产到期后的兑付安排、违约情况下的抵押执行、收益的自动分配等，大幅提升交易效率与系统透明度。
需要注意的是，RWA 与传统的 ABS（资产证券化）同属「资产驱动型融资」范畴，但在运行逻辑、参与机制及技术架构上有本质差异。
在传统 ABS 融资体系中，企业通常需要经历复杂的流程：包括资产池的构建、评级机构的信用评估、增信安排（如担保与差额补足）、法律尽调与意见书出具、以及通过券商渠道提交交易所审核注册等环节。最终形成的证券产品以本币（如人民币）计价，并通过交易所进行募集，主要面向机构投资者和高净值个人，流动性与获取范围受限于监管框架和市场机制。具体而言，两者差别如下图所示：
（二）美国贸易保护主义政策下 RWA 的积极意义
2025 年 4 月，美国政府宣布以「对等关税」为名，对所有进口商品普遍征收至少 10% 的基准关税，并对中国、欧盟、越南等存在较大贸易逆差的国家和地区实施更高幅度的关税措施。这种贸易保护主义倾向在实质上构成了对以出口为主导的国家和企业的显著压力，不仅限制了商品贸易的自由流动，也加剧了全球资本市场的动荡。在此背景下，现实世界资产（Real World Asset，简称 RWA）的代币化作为一种新型融资机制，展现出缓解外部冲击、提升金融灵活性的显著潜力。
1.替代性融资渠道
RWA 为企业提供了一种绕开传统贸易路径的替代性融资渠道。在商品出口受限、跨境结算受阻的情形下，企业可以基于自身持有的不动产、应收账款、库存商品等现实资产，发行链上代币并面向全球投资者进行融资。此举不仅减少了对商品出口带来的直接依赖，还通过 Web 3.0 的去中心化平台打破了地理限制，使企业能够在全球范围内筹措资金，从而缓解贸易壁垒带来的资本流动压力。
2.中小企业友好
与传统资产证券化（ABS）相比，RWA 不依赖银行、券商等中介机构，也无需复杂的信用评级与法律审查流程。这使得在当前信用收缩与政策不确定性上升的背景下，缺乏传统融资资质的初创企业、科技企业等能够更加高效、低成本地实现资产变现，从而增强其市场生存能力。
3.金融风险对冲
从金融风险对冲的角度看，RWA 亦有其独特优势。通过稳定币等加密资产进行定价与结算，RWA 能够在一定程度上对冲汇率波动、资本市场不稳定所带来的系统性风险。
此外，在地缘政治与全球金融体系高度不确定的背景下，RWA 的资产自主确权、智能合约执行等机制，有助于提升企业在复杂国际环境中的自主应对能力。其对传统金融基础设施的替代性，为构建更加多元、弹性强、抗冲击的金融结构提供了新的路径选择。
（三）RWA 的风险
尽管 RWA 为突破传统融资体系提供了新的解决方案，并在提高资产流动性、推动跨境金融创新方面展现出巨大潜力，但其自身仍存在多方面风险，若监管与市场机制配套不足，极有可能引发金融市场的系统性不稳定。
1.底层资产真实性与透明度风险
RWA 本质上是将现实世界中的资产以代币形式映射到区块链上，其运行基础在于底层资产的真实性与确权的明确性。然而，在实际操作中，企业可能会因信息不透明、估值不准确、资产权属存在争议等问题，导致投资者无法准确评估代币背后的资产价值。例如，某些企业可能通过重复质押、虚假资产报表等方式，虚构资产以发行 RWA 代币，严重损害投资者权益，甚至引发链上「信用危机」。
2.合规风险
RWA 处于传统资产与加密资产交汇的交界地带，在现有金融法律体系中往往缺乏明确的适用标准和监管规则。现实世界资产的确权、转让、违约处理等机制在链上如何实现，与现实法域内的法律制度是否兼容，尚存在诸多模糊空间。若企业在无监管许可的前提下进行 RWA 融资，可能面临非法集资、非法证券发行等法律风险。
3.技术与智能合约风险
RWA 的运行高度依赖区块链基础设施和智能合约系统，一旦出现漏洞或攻击，将对整个资产链条构成系统性威胁。例如，智能合约代码若存在逻辑缺陷，可能导致错误执行或被黑客利用；底层区块链网络若遭受攻击或技术中断，亦可能造成资产冻结、数据丢失等后果。
4.金融犯罪风险
在现有金融监管体系尚未完全覆盖 RWA 的背景下，不法分子可能利用该机制从事洗钱、逃避资本管制、非法募集资金等违法犯罪活动。RWA 平台通常面向全球用户开放，缺乏严格的 KYC（了解客户）和 AML（反洗钱）机制，使得匿名账户、境外交易、跨链转移等行为难以监管追踪。此外，部分项目方以 RWA 为名进行「伪资产」融资，实质上构成欺诈性资金盘，扰乱市场秩序。
5.资产违约与清算机制不完善风险
传统 ABS 融资模式中，通常配有担保、差额补足等信用增级措施，并建立了较为成熟的违约处理与清算程序。而 RWA 多数基于智能合约进行自动执行，缺乏完善的线下法律追偿机制。当底层资产出现违约时，投资者往往无法有效行使追索权，甚至可能因跨境法律冲突而面临「法律真空」，这一问题在跨司法辖区的 RWA 项目中尤为突出。
我国香港地区 RWA 监管政策
随着全球 Web 3.0 金融技术的迅猛发展，现实世界资产（RWA）的代币化成为推动传统资产数字化的重要路径。我国香港地区，作为亚洲领先的国际金融中心，正积极构建包容且具有前瞻性的监管体系，以吸引 RWA 创新项目落地并促进数字经济发展。
2024 年 3 月，香港金融管理局推出名为「Ensemble」的项目，旨在支持和推动香港代币化市场的发展。该项目以「沙盒」（Sandbox）为核心平台，致力于测试与研究各类代币化案例，尤其是代币化货币和现实世界资产的结算机制。项目的首阶段试验聚焦四大主题：固定收益及投资基金、流动性管理、绿色与可持续金融，以及贸易和供应链融资。该计划不仅反映出香港对 RWA 发展的高度重视，也展现出其致力于构建全球领先的资产通证化及交易中心的雄心。
在监管方面，香港正逐步建立多层次的 RWA 监管体系，依据不同类型的代币化资产和投资者类别实行差异化监管。例如，对于面向公众发行、投资者覆盖面较广的证券化代币，实施较为严格的披露与审查要求；而对于定向发行或面向专业投资者的代币产品，则允许采用更具弹性的监管机制。
（一）监管动态：由「虚拟资产」监管转向「底层资产」导向
早在 2023 年 7 月，香港证监会官员便明确指出，其对 RWA 的监管思路正经历从「以虚拟资产监管为主」向「以底层资产为监管核心」的转变。相较于以往将资产代币直接视为虚拟资产进行统一监管，香港正在尝试根据代币所映射的基础资产种类来施加相应的监管规则。这一「透视监管」逻辑强调「相同业务、相同风险、相同规则」，确保监管措施更贴合金融实务和投资者保护的实际需要。
尽管香港已出台了多项与虚拟资产相关的法律与政策，但针对 RWA 的具体监管规则仍显不足，尤其是在现实资产如何与区块链技术有效衔接方面，存在明显的制度空白。为此，香港监管机构鼓励代币化项目的发行人和中介机构及早与监管机构沟通，确保项目设计符合现行政策框架，并合理应对底层资产的法律属性与技术实现之间的协调问题。
（二）监管原则：强调透明、可控与技术中立
香港证监会在实践中采用「透视原则」，即对 RWA 代币化产品的监管并不着眼于其是否为「代币」形式，而是回归其所对应的现实资产的金融属性。例如，在金管局 2023 年发布的《销售及分销代币化产品》通函中明确指出：若以代币形式分销黄金，应与传统黄金销售适用相同的监管规定，包括《银行营运守则》、《公平待客约章》及其他相关要求。
在一级市场中，香港证监会要求符合授权标准的代币化投资产品提供额外的风险控制措施，以应对如代币所有权、技术可执行性等新型风险。而在二级市场方面，因涉及更复杂的交易结构和系统稳定性问题（如 24/7 交易记录同步、结算机制、市场透明度等），监管机构特别强调审慎原则。
高层次监管目标则在于确保技术引入不会使代币化产品的投资者处于比传统产品更不利的位置。基金经理及中介人需全面履行尽职调查义务，包括验证技术服务提供商的能力、审查智能合约的稳健性、制定周密的业务连续性计划等。
（三）监管实践：代币化产品的合规要求与保障措施
香港证监会 2023 年至 2024 年间陆续发布了多份关于代币化投资产品的通函及指导文件，进一步明确了 RWA 产品的具体监管标准。根据《Tokenisation of SFC-authorised investment products》及《Circular on tokenisation of SFC-authorised investment products》的要求，RWA 代币化项目需满足如下几方面的合规要点：
1.代币化安排的稳健性
产品提供者应最终负责代币所有权的记录与系统兼容性，避免使用未经许可的公链，须设置销毁与重发机制以防技术故障或黑客入侵；
2.信息披露的充分性
必须在销售文件中详尽说明代币的所有权表示、结算机制、智能合约审计情况、系统风险与数据隐私保护措施；
3.团队能力的保障
项目团队需配备具备足够技术背景与监管知识的成员，以确保代币化项目的安全稳定运行；
4.中介机构的合规责任
代币化证券的分销必须由持牌中介机构负责，并符合客户适当性评估、托管安排和反洗钱等现行监管要求。
此外，在新产品发行或现有产品代币化过程中，相关机构均需事先向证监会咨询并获得批准。
同时，为进一步降低企业开展 RWA 项目的门槛，香港特别行政区政府设立了「数字债券资助计划」。该计划最高可为单个项目补贴高达 250 万港元，用于抵扣法律审计、平台开发、代币发行等成本，极大减轻企业初期投入负担。
为配合 RWA 在跨境贸易与人民币国际化背景下的应用需求，金管局还设立了人民币贸易融资支持机制，规模达 1000 亿元人民币。这一机制提升了港企在人民币计价资产上链交易中的流动性支持，强化了香港作为人民币离岸市场枢纽的地位。
目前，香港政府高度重视 Web 3.0 生态的构建，将其视为推动下一代互联网与数字经济融合的关键方向。在刚刚结束的 Web3 嘉年华上，港府官员频频释放积极信号，重申将持续优化虚拟资产与现实资产联动的监管制度。
我国内地 RWA 监管政策及法律风险提示（一）监管政策
在当前全球探索现实世界资产代币化的背景下，中国内地尚未形成一套专门、成体系的 RWA 监管框架。然而，从近年来政策动向及监管导向来看，中国内地对于 RWA 及其相关技术的态度可被概括为「审慎包容、风险导向、探索先行」。整体而言，监管层强调在金融科技创新过程中必须坚持风险可控和服务实体经济的基本原则。尤其是涉及链上资产映射、确权与流转等新型应用场景时，监管更加强调技术底层的可控性、资产映射的合法性以及金融活动的透明与合规。
在实际监管思路上，中国内地采取「实质重于形式」的原则，对 RWA 代币并不以其「链上表现形式」作为监管依据，而是穿透分析其底层所代表的现实资产属性。例如，若 RWA 代币代表具有证券性质的资产，则可能适用《证券法》进行监管；如代表信托、资管产品，需遵循银保监、证监等机构的监管规范；若存在向公众广泛募集资金的行为，监管机构还会判断其是否构成非法集资或披着「代币化」外衣的非法金融活动。
尽管中国内地尚未出台明确针对 RWA 的专项监管政策，但已有多个与 RWA 发展相关的监管政策或机制值得关注。首先，在国家层面，《金融科技发展规划（2022-2025 年）》提出，要推动区块链等新兴技术与金融服务深度融合，并加强金融基础设施的数字化能力建设。这为 RWA 作为一种链上资产映射机制的技术探索提供了政策支持。其次，2021 年中国人民银行等十部委发布《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，重申对虚拟货币及相关炒作活动的严格禁止，这在一定程度上划清了合法的金融科技创新与非法金融活动之间的界限，避免 RWA 代币被误用于非法融资。
此外，中国内地正在探索金融科技监管沙箱机制，为新兴技术在可控环境下试验提供空间。北京、上海、深圳等地已经开展沙箱试点，尽管当前公开案例多集中于供应链金融、数据互通与支付结算等领域，但该机制未来有望成为 RWA 类项目探索合规路径的重要依托。
（二）法律风险提示
不过，值得注意的是，中国当前对「虚拟货币」的严监管态势对 RWA 发展也构成了现实约束。过去相关监管文件中多次重申禁止利用「虚拟货币」进行融资、交易和清算的立场。在这种背景下，RWA 的发展路径需与「币」的概念严格区隔，避免任何可能被认定为代币化融资的做法。具体而言，RWA 的发行和交易可能触及以下法律风险：
1.证券法合规风险
现实世界资产的数字化过程可能具备金融工具特征，例如权益性、收益预期、流通性等。如果其结构与功能符合我国《证券法》界定的「证券」标准，但未依法履行备案、审核或注册程序，即便未直接称为「证券」，也可能因实质重于形式原则被监管机构认定为非法发行金融产品，进而引发行政处罚甚至刑事追责。
2.非法集资风险
若以代币形式对不特定对象筹集资金，且未获得有关部门核准或登记，即便项目以「权益凭证」或「数字权益」名义，也可能被认定为非法吸收公众存款或变相公开募资。
3.外汇管理风险
涉及跨境发行的 RWA 可能面临中国严格的外汇管制，资金跨境流动存在法律障碍。
4.反洗钱风险
代币交易的半匿名性、跨平台性使其天然具有被用于非法资金流动的可能。中国高度重视反洗钱制度建设，尤其强调交易平台和项目方的客户识别义务与可疑交易监测义务。一旦未设立有效的客户审查和身份核验机制，项目方可能因未尽反洗钱责任而承担法律后果。
5.数据合规风险
RWA 项目往往需要借助链上记录、智能合约部署、平台管理等方式处理大量与资产和交易相关的信息。若技术架构未能保障数据在存储、传输和调用过程中的安全，或数据处理流程未遵守《数据安全法》《个人信息保护法》等法规，可能面临数据泄露、违规收集或非法出境等法律风险。
6.知识产权风险
如所代币化资产为版权、专利或其他无形资产，项目方需确保其拥有完整、可转让的合法权益。如未经权利人授权即将该类资产上链、发行或分销，可能构成侵权行为，并承担行政或民事责任。
结语
综上，RWA 为中国资产数字化和金融创新提供了新路径，但其涉及的法律关系复杂，监管边界尚不清晰，潜藏的合规风险不容忽视。从证券属性的判定、融资方式的合规性，到跨境资金流动、数据与隐私保护，再到底层资产权属和知识产权问题，均需项目方在设计与执行层面保持高度审慎。在监管政策持续演进的背景下，只有在法律框架内稳健推进，才能确保 RWA 相关业务的可持续发展。