放眼全球，谁掌握规则制定权，谁就有望在未来货币体系的洗牌中占据先机。
文章作者：李曦子
文章来源：国际金融报
6 月 5 日，纽约证券交易所迎来一个里程碑时刻———全球第二大美元稳定币 USDC 发行商圆环公司（Circle）正式上市。这不仅是稳定币领域的首个 IPO，更是数字货币向主流金融体系迈进的关键一步。
6 月 5 日，全球第二大稳定币 USDC 的发行商圆环公司（Circle）在纽交所进行首次公开募股，成为稳定币领域首家上市公司。IC 图
过去一年，全球稳定币市场持续升温：全球市值突破 2400 亿美元，链上交易的月均交易量超 4 万亿美元，远超 Visa 和万事达卡的总和；美国《GENIUS 法案》在参议院以 66∶32 的票数获得通过，确立了首个全美统一的稳定币监管框架；中国香港《稳定币条例》已于 5 月 30 日正式生效；摩根大通、渣打等国际银行纷纷布局稳定币业务。
监管松绑与资本狂欢交织下，稳定币的未来是成为金融基础设施的颠覆者，还是重蹈加密货币泡沫的覆辙？
首登主流资本舞台
稳定币是一种与法定货币（如美元）或现实资产（如黄金）挂钩的加密货币，旨在解决比特币等原生加密货币价格波动剧烈的缺陷。
以 Circle 发行的 USDC 为例，其通过 1∶1 美元储备保证币值稳定，用户可随时兑换为法币，同时兼容区块链的即时结算和可编程特性。
稳定币市场规模近年来快速增长。截至记者发稿，根据 CoinMarketCap 的数据，全球稳定币总市值超过 2400 亿美元，其中泰达公司（Tether）发行的 USDT 和 USDC 合计市值 2140 亿美元，占比约九成。今年 5 月末，USDT 总市值相较 2019 年底增长 36 倍，达到 1531 亿美元。目前稳定币已成为多个交易所的主要流动性工具。
Circle 成立于 2013 年，是一家总部位于美国的金融科技公司，目前主要发行两款稳定币，分别是锚定美元的 USDC 和锚定欧元的 EUDC。
USDC 以 610 亿美元市值位居全球第二，Circle 99%的收入来自 USDC 储备利息。该公司将 610 亿美元储备金投入短期美债和银行存款，2024 年总营收约 16.76 亿美元，其中约 16.61 亿美元来自 USDC 储备产生的利息收入。不过这种「数字印钞机」模式高度依赖美联储政策：若美元利率下行，其利润或将腰斩。
本次 IPO，Circle 定价为每股 31 美元。这一价格高于预期的 27 至 28 美元区间。按该价格计算，Circle 的市值将达到 69 亿美元。如果计入员工股票期权、限制性股票单位和认股权证，该公司的完全稀释估值约为 81 亿美元。
根据美国证券交易委员会的文件，「木头姐」凯西·伍德的 ARK Investment Management 表示，有兴趣购买价值高达 1.5 亿美元的 Circle 股票。贝莱德也计划获得约 10%的 IPO 股票。Circle 美股 IPO 获得 25 倍超额认购。
不过，Circle 的崛起之路并非一帆风顺。其 2021 年借壳 SPAC 上市因监管审查失败，2023 年硅谷银行危机导致其 33 亿美元储备一度冻结，迫使公司加速推进「牌照+上市+透明度」战略。
国盛证券称，此次 Circle 成功上市，将进一步推动美国稳定币市场的发展，同时加速传统金融用户尤其是机构用户对稳定币的接受进程。稳定币自诞生以来，成为加密货币市场参与者的重要工具———提供价值储备和计价工具，同时作为各类加密货币现货/期货交易的保证金，是最为重要的一类加密货币工具。
此外，还有分析指出，上市带来的透明度提升可能改变行业游戏规则：Circle 承诺披露季度审计报告，与 Tether 的「选择性披露」形成鲜明对比，或将推动稳定币储备标准全球化。
更深层次看，这是美元数字化霸权的延伸。 国泰海通报告指出，当前稳定币以美元代币为主导，本质上就是美元主导的区块链上的货币体系。稳定币的发展，其实是将美元的主导地位拓展到了加密货币领域。
全球规则重构
在 Circle 筹备上市之际，全球稳定币监管版图也在经历深刻重构。今年 5 月，美国参议院通过《GENIUS 法案》，标志着美国在稳定币监管方面迈出关键一步。该法案为稳定币发行商制定了详细框架，核心内容包括：强制 1∶1 资产储备，且仅限高流动性资产（现金、短期美债等）；禁止稳定币提供利息收益；限制外国发行人进入美国市场；明确稳定币既非证券也非商品，避免重复监管。
法案最具战略意义的条款在于———支付型稳定币必须以美国国债作为储备资产。这一规定使美元稳定币成为美国国债的新型分销渠道：当全球用户购买稳定币时，发行机构需将资金配置为美债，实现资金向美国财政部的回流。
花旗集团预测，在监管路径清晰化情景下，全球稳定币市值将从 2025 年的 2300 亿美元增长至 2030 年的 1.6 万亿美元。
除了美国，中国香港特区政府《稳定币条例》于 5 月 30 日正式刊宪生效，使其成为全球首个对法币稳定币建立全面监管的司法管辖区。该条例要求发行人必须获得香港金融管理局的许可，并满足严格的储备资产管理和赎回机制要求。
中信建投证券研报指出，本次开创性立法举措被视为香港继 2017 年推出虚拟银行牌照制度后，在金融科技监管领域的又一次重大突破，不仅将进一步巩固其作为国际金融中心的地位，也将在全球数字金融治理领域中树立「东方标准」。
国泰海通在电话会议中强调，香港新政标志着「加密货币从草根玩具升级为金融基础设施」，跨境支付、智能合约清算等场景将催生头部平台红利。其测算显示，稳定币发行商通过零息吸收存款并投资美债，利润率可达传统银行的 3 倍，头部企业 USDT 发行方 2024 年净利润已超 130 亿美元。
香港金管局还计划在 2025 年发布关于真实世界资产（RWA）代币化的操作指引，推动包括债券、房地产等传统资产的链上代币化进程。
5 月 27 日，英国金融行为监管局（FCA）发布针对稳定币发行、加密资产托管及相关企业财务稳健性的监管提案，旨在为加密行业建立更明确的合规路径。该提案强调「消费者保护优先」：要求稳定币发行方按月披露储备构成，持有人权益在破产时优先受偿，并给予 3 年过渡期清理非合规币种。这种柔性监管吸引汇丰、巴克莱等传统银行入场，渣打银行甚至计划测试抗量子加密技术的稳定币。
目前，中国内地对稳定币的监管态度较为谨慎，尚未开放私人稳定币的发行与交易。
中信建投证券研报指出，从全球竞争来看，掌握规则制定权将有望在未来货币体系的洗牌中占据先机。
资本狂热下的风险
随着监管框架逐步清晰，资本对稳定币的追捧达到前所未有的热度。2025 年以来，包括摩根大通、渣打、三井住友等全球银行业巨头加速布局稳定币领域。
摩根大通早在 2019 年推出「摩根币」，2024 年升级为区块链支付平台 Kinexys，目前日均交易量已超过 20 亿美元。
渣打银行（香港）于 2024 年 7 月进行稳定币发行「沙盒测试」，2025 年与加密货币交易所 OKX 联合推出全球质押资产镜像项目。
日本三井住友金融集团宣布开发与法定货币挂钩的稳定币。日本 SBI 集团与 Circle 合作在日本上线 USDC。
在资本市场，有特朗普家族背景的 USD 1 稳定币成为现象级案例。由特朗普支持的 World Liberty Financial（WLFI）于今年 3 月发行的美元稳定币 USD 1，仅两个多月市值就已突破 21 亿美元，跃升为全球第七大稳定币。
在中国市场，尽管内地「严格禁止私人稳定币的发行与流通」的政策自 2017 年以来从未松动，但近日 A 股稳定币概念股大涨，头部券商密集召开电话会议，主题直指稳定币。
然而，狂热背后暗藏风险。
首当其冲的是监管不确定性。分析指出，全球对稳定币的监管政策差异显著，缺乏统一标准。这种不确定性增加了合规风险和运营成本。
技术安全风险同样不容忽视。尽管区块链技术具有去中心化和不可篡改特性，但智能合约漏洞和黑客攻击等问题仍然存在。2016 年，以太坊上的 DAO 项目遭受黑客攻击，损失约 6000 万美元以太币。
更严峻的是市场波动与脱锚风险。2022 年算法稳定币 UST 与美元脱锚，引发市场剧烈动荡的教训历历在目。即便是资产抵押型稳定币，在极端市场条件下同样面临考验———当支持稳定币的现实世界资产（如商业地产、私募股权）价值大幅波动时，稳定币的稳定性可能受到挑战。
英国《金融时报》评论称，稳定币发行方虽须按 100%准备金运营，但本质上仍在履行银行吸收公众流动性并承诺随时兑付的职能，却缺乏传统银行的资本充足率、流动性监管或存款保险体系约束，一旦遭遇挤兑将更为脆弱。
国际清算银行的最新报告警示，稳定币挤兑可能直接冲击美国国债利率，35 亿美元的美国国债抛售便足以导致收益率上升 6 至 8 个基点，进而引发金融稳定风险。